应计信息、机构投资者反应与股票错误定价

利用日内交易数据构建订单流不平衡指标,考察机构投资者对上市公司应计信息的即时反应情况及对股票价格产生的影响.结果表明,机构投资者在公司意外盈余为正的前提下,根据应计利润水平采取反转交易策略,买入(卖出)低(高)应计公司股票;受机构投资者交易行为的影响,低应计(高应计)公司股价在盈余公告后短期内上涨(下跌),在公告后长期则下跌(上涨),股价在整个区间内经历反转;通过构建套利组合研究发现,公司应计对股票盈余公告后长期收益的正向预测能力,不能完全被基于风险的资产定价模型所解释,说明机构投资者的交易行为造成股价过度反应,导致市场对公司应计项目错误定价.     

信息风险与市场定价

本文从信息风险的角度出发,以应计质量作为信息风险的代理变量,分别采用CAPM单因素和三因素模型及GLS(2001)模型计算权益资本成本,研究了整体应计质量及其不同部分与权益资本成本的关系。两种方法的研究结果均表明:整体应计质量与权益资本成本呈负相关关系,提高应计质量,能够降低权益资本成本。但是,将整体应计质量进行分解后,只有固有应计质量对权益资本成本有显著影响,一方面说明在应计的组成部分中,投资者无法识别操控应计带来的风险;另一方面也可能是操控性应计的不同部分造成的不同影响抵消所致。并且我们的结果发现,在单因素模型与三因素模型中,应计质量可以解释超常回报,其包含了部分市场风险。     

超额应计项目的反转特征与市场价值评估

主要检验了在我国股票市场中投资者能否对超额应计项目的反转特征做出反应,得到的结论是肯定的,即超额应计收益为正的好消息公司的盈余反应系数小于超额应计项目为负的好消息公司的盈余反应系数,超额应计收益为正的坏消息公司的盈余反应系数大于超额应计项目为负的好消息公司的盈余反应系数;市场对好消息和坏消息的反应程度具有不对称性,市场对好消息的反应系数大于对坏消息的反应系数(但 2002 年超额应计项目大于零的数据不支持这一结论).     

盈利能力、投资者认知偏差与资产增长异象

近期的许多研究表明,股票收益率同滞后期资产增长率存在负向关系,此即著名的资产增长异象。本文以1999-2011年A股上市公司为样本,实证研究了A股市场的资产增长异象,并基于不同市场背景进一步考察了投资者认知偏差能否解释这种异象。研究发现:(1)A股市场整体上存在较弱的资产增长异象,主要由低盈利公司中较强的资产增长异象所致;(2)纵向来看,投资者情绪高涨时,A股市场存在较显著的资产增长异象;(3)投资者情绪高涨时,低盈利公司的资产增长异象最强;投资者情绪低落时,低盈利公司仍存在显著的资产增长异象。本文从投资者认知偏差的视角证明和解释了A股市场的资产增长异象,并为投资者情绪影响资产定价提供了直接证据。     

有限套利能否解释A股市场资产增长异象

近年来,大量研究发现,资产增长与未来股票收益之间呈负向关系,这就是资本市场上著名的资产增长异象.本文以2000-2010年A股上市公司为样本,实证考察了资产增长异象在A股市场的表现形式,并考察了投资者成熟度、信息透明度、套利风险及套利成本四类套利局限性因素能否解释这种异象.研究发现:(1)A股市场的资产增长异象不同于成熟资本市场,表现为总资产增长率正向影响未来股票超额收益率;(2)股价同步性所体现的套利风险、三年期操控性应计所体现的公司信息透明度及Amuhuid的非流动性指标所体现的套利成本,均能解释这种异象,而体现投资者成熟度的机构投资者持股比例并不能对这种资产增长异象做出解释.     

实施保荐制度对IPO公司盈余质量的影响

笔者从可操控应计利润的角度,分析了实施保荐制度对IPO公司盈余质量的影响。分析结果发现,与实施保荐制度前相比,实施保荐制度后改变了公司选择会计政策的时机,在上市辅导期即IPO前两年,IPO公司更加偏好激进的会计政策,可操控应计利润显著提高;在上市持续督导期即IPO后两年,IPO公司的可操控应计的检验结果没有显著性差异,可操控应计利润出现明显下降。     

股权价值高估、投资者保护与企业应计及真实盈余管理行为选择

现有研究股权价值高估企业盈余操纵行为的文献基本上都局限于短期视角,本文以2003-2011年的中国上市公司为研究样本,从长期视角考察了股权价值高估企业如何采用应计与真实盈余管理手段进行盈余操纵。研究结果发现,为迎合市场预期,股权价值高估企业在初期会采用应计项目操纵手段来调高会计盈余,但随着高估时间的推移,这种现象会逐渐消失;与此同时,为了避免股价泡沫破裂时受到严厉的惩罚,经理人员也会采用真实经济业务操纵手段调低会计盈余,促使股票价格向其内在价值回归。基于投资者保护的进一步检验结果表明,在我国投资者保护程度较高的地区,股权价值高估企业进行盈余操纵的成本将增加,经理人员通过应计盈余管理调高利润及真实盈余管理调低利润的行为将受到显著抑制。研究结果最后还通过了由于股权价值高估与盈余管理变量间因果关系导致的内生性问题的稳健性检验。该结论丰富了Jensen所建立的股权价值高估企业的委托代理成本理论。     

有限注意与股价同步性的资产定价模型与模拟

行为金融学诞生以来,作为金融异象之一,证券市场的股价同步性行为一直是理论界研究的重点现象.本文通过建立一个两资产定价模型,并在MATLAB平台下数值模拟了投资者信息处理能力与股价同步性之间的关系     

应计质量的风险定价研究——来自中国A股市场的证据

以2002年～2008年575家A股上市公司为样本,分别运用固定效应和时间序列OLS回归方法,从股价(年报后)和股票回报率两个角度考察A股上市公司应计盈余质量是否会影响投资者对股票的定价。通过将每股盈余分离成每股可控盈余、非可控盈余和经营现金流后发现,年报之后的股票价格与可控盈余之间呈高度正相关。研究结果表明,投资者不能有效识别上市公司财务报表的真实性,盈余管理在一定程度上影响了投资者对股票的客观定价。进一步,通过构建盈余质量的替代变量AQfactor,将其纳入CAPM模型和三因子模型中进行资产定价检验。结果显示,AQfactor虽然与股票回报率正相关,但并不具有统计意义上的显著性,即在中国A股市场上,没有证据表明应计盈余质量可以作为一个信息风险定价因子来解释股票回报;在相对较长而稳定的期间里,超常的报告盈余引起的应计盈余波动并不能给投资者带来稳定回报率。     

盈余管理、金融市场化与公司超额银行借款

公司在获取银行信贷的过程中会通过盈余管理以满足会计业绩审核要求的行为已得到学者们的关注, 但现有文献尚未研究公司在获得一定的银行借款后是否会继续进行盈余管理以获得超额银行借款.本文基于该问题, 以2003年～2016年中国A股上市公司为研究对象, 从应计盈余管理和真实盈余管理两个维度, 考察了盈余管理行为与公司超额银行借款之间的关系.研究结果表明, 应计盈余管理和真实盈余管理均与公司超额银行借款正相关;进一步, 在考虑地区金融市场化程度之后, 发现金融市场化弱化了应计盈余管理与公司超额银行借款的正相关关系, 但增强了公司通过真实盈余管理获得更多超额银行借款的行为.本文从公司超额银行借款行为出发, 同时结合金融市场化程度, 拓展了会计信息质量与信贷资源配置的研究视角.     

IPOs低效定价与投资者关系的研究

本文以2004年在深沪两个证券市场上发行的新股并且可得到其投资者关系管理指数的61家公司为样本,在假设投资者关系管理水平在一定时间内保持相对稳定的条件下,在对影响新股初始回报的整体市场价格水平和公司发行规模两稳健性因素进行控制后,考查IPOs上市公司的投资者关系管理水平对IPOs低效定价的影响,发现上市公司的投资者关系管理行为对新股低效定价的作用是正的,但影响较弱.     

盈余管理的内在制约——基于会计弹性的实证研究

以1998～2006年我国A股市场的上市公司为研究对象,以会计弹性来衡量公司应计项目的调整空间,在考虑行业特征对会计弹性影响的基础上,运用十分位法划分其大小,经过均值T检验发现会计弹性大的公司,其盈余管理程度的均值显著高于会计弹性小的盈余管理程度均值.通过构建模型并回归分析后发现会计弹性大的公司,其盈余管理程度显著高于会计弹性小的公司.研究结果表明,公司管理盈余的能力并不是一成不变的,以前年度盈余管理的程度制约着后期管理盈余的能力.     

本地投资者有信息优势吗?基于百度搜索的实证研究

本文以公司注册地所在省份网民在百度中对公司股票简称搜索的次数占全国网民搜索总次数的比例，度量公司被本地个人投资者关注的程度，发现A股市场个人投资者显著过度关注本地公司，即在注意力配置上存在本地偏差。基于注意力配置和资产配置的紧密关联，本文利用这一本地关注度指标对A股市场本地偏差现象源自投资者理性的信息优势还是非理性的行为偏差进行了实证检验，发现个人投资者对本地公司的过度关注提高了上市公司风险溢价水平，强化了个股股价与市场、行业以及区域个股的同步性，并削弱了个股的定价效率，表明行为偏差假说对A股市场本地偏差现象更具解释能力。     

公司投资对股票收益的影响研究

本文分析上市公司投资对股票收益的影响,根据行为金融理论和风险定价理论提出对照假设,应用排序组合法和截面回归法实证发现:投资水平高(低)的上市公司后期股票收益低(高)于前期;投资与股票收益的关系动态变化,高投资公司前期的股票收益高于低投资公司,后期则相反,表明投资者对公司投资过度反应;投资扩张后,股票收益不一定下降,而且控制投资因素后股票收益与盈利、账面市值比、贝塔没有显著正相关,结果不支持风险定价理论。投资效应的原因是当前国际学术界的热点问题,本文为此提供了中国经验证据。表明中国投资者的非理性行为导致了投资效应,新兴加转轨的中国资本市场没有达到有效市场的要求,这为加强金融监管和投资者教育提供政策参考。     

上市公司内部控制缺陷与财务报告信息质量

企业内部控制的主要目标之一是提高财务报告信息质量,如果上市公司的内部控制存在缺陷,无论是管理层无意识的误报财务信息还是出于自身利益的目的故意操纵财务信息,都会降低财务报告的信息质量.利用 2007年～2008年中国A股上市公司财务数据,从会计稳健性、应计质量和财务信息价值相关性3个视角,考察内部控制缺陷对财务报告信息质量的影响.研究结果表明,在控制公司的经营特征和行业特征以及公司是否为国有控股和是否为ST公司后,发现存在内部控制缺陷的公司其会计稳健性和应计质量均显著低于不存在内部控制缺陷的公司,但是这两类公司财务信息价值相关性的差别并没有得到很好证实.     

ST公司主动戴帽和市场操纵行为研究

中国从1998年开始对连续亏损2年的上市公司实施特别处理 (ST)制度,由于ST公司具有在戴帽时股价下跌而在摘帽时股价上涨的一般规律,是否会有部分公司利用ST制度及其股价规律主动戴帽以谋取超额收益受到学者关注。采用2001年至2012年戴帽的公司的财务数据和股价数据,运用非预期应计利润法和事件研究法,探讨是否存在部分公司通过主动ST获取超额收益的行为。定义并识别一类利用盈余管理调减可操控性应计利润而主动ST的公司为主动戴帽公司(样本组),采用事件研究法对样本组的超额收益率进行分析。研究结果表明,样本组公司存在显著负超额收益率,在摘帽时则存在显著正超额收益率。在整个戴帽期间,样本组公司平均累计超额收益率显著为正,说明样本组公司确实有通过主动戴帽行为操纵市场以获取超额收益的动机。研究结果不仅丰富了已有的公司金融和财务管理研究,也为监管部门填补政策漏洞提供了新的视角。     

实际活动操控、应计项目操控与会计弹性

长期以来,盈余管理研究侧重于应计项目操控,而忽视实际活动操控。以中国A股市场的上市公司为研究对象,运用销售性操控、费用性操控和生产性操控反映实际活动操控的内容,分析实际活动操控与应计项目操控和会计弹性的关系。研究发现,会计弹性越低、应计项目操控越低,销售性操控、费用性操控和生产性操控则越高;反之亦然。研究结论表明,实际活动操控不仅与会计弹性呈反向关系,而且在会计弹性的作用下,实际活动操控与应计项目操控之间存在着相互替代的关系。该结论丰富和拓展了盈余管理研究的内容和方向。     

个体与机构投资者,谁左右A股股价变化?——基于投资者异质信念的视角

在成熟的资本市场，机构投资者一直都被视作资产定价的主体。但在个体投资者众多的中国证券市场，个体投资者与机构投资者谁左右A股股价的变化?则是人们关注的热点话题。本文从投资者异质信念的视角，构建个体投资者与机构投资者未预期交易量两个异质信念测度指标，对比分析二者与股票收益的相关性。结果表明，个体投资者与机构投资者的异质信念与股票当期收益显著正相关、与未来一期收益显著负相关，但个体投资者异质信念的作用更强；进一步，异质信念对小公司、价值型公司收益的影响更明显；当控制了规模、价值等风险因子，以及不同时间区间和是否可以卖空等市场影响因素后，结论依然成立。表明在现阶段的中国A股市场，个体投资者的异质信念仍是左右股票定价的主要因素。     

有限套利与盈余公告后价格漂移

本文结合盈余公告后价格漂移(PEAD)对中国股市的有限套利进行研究。市场定价偏误现象的持续存在与经典金融学的套利假说相矛盾,我们认为市场存在套利局限,异象的背后也许其对应了更高的风险、交易成本或者不同的投资者。基于以上考虑,我们构造了交易风险、交易成本以及投资者熟练度的代理变量对PEAD现象进行考察,结果发现定价偏误的程度与套利风险和成本有正关系、投资者熟练程度与PEAD程度负相关,这说明在中国股市机构投资者会降低股价有更大程度漂移。     

投资者交互网络“模体”对股票资产价格影响研究

传统的资产定价模型从市场的角度对资产价格进行定价,但是市场背后的投资者交互行为与股票资产价格关系密切,仅从市场的角度无法完全解释资产价格。本文使用复杂网络分析方法对投资者线上交互关系进行建模,通过股票论坛投资者交互网络的网络模体结构特征刻画投资者线上交互模式,并在Fama-French三因子模型的基础上加入了投资者交互模式因子构建四因子定价模型,研究发现,投资者交互因子具有较强的定价能力,并且加入交互因子的四因子模型定价效果比传统三因子模型和动量因子四因子模型更好。本研究为大数据框架下非结构化文本信息的市场价值提供了实证依据。