大股东、法律制度和资本结构决策——来自中国上市公司的经验证据

本文结合中国制度,从理论角度推演大股东、法律制度如何影响资本结构决策,采用中国非金融上市公司截面数据,应用一系列OLS经验检验大股东、法律制度与资本结构决策之间关系.本研究提供的经验证据表明,大股东、法律制度确实影响资本结构决策.具体而言:(1)第一大股东持股比例与债务水平负相关;(2)最终控制人是国有企业的控制股东具有强烈的股权融资偏好,这类公司拥有相对低的债务水平;(3)少数大股东持股集中度与债务水平正相关;(4)第一大股东持股比例和少数大股东持股集中度的交互项与债务水平正相关,表明少数大股东持股集中度的提高能削减第一大股东和债务水平之间的负相关关系;(5)少数大股东持股集中度除以第一大股东持股比例、少数大股东持股集中度减去第一大股东持股比例与债务水平正相关,说明股权制衡能够抑制控制股东机会主义行为,股权制衡的公司具有相对高的债务水平;(6)法律制度对不同期限的债务水平具有不同影响,法律制度环境好的公司具有相对高的短期债务和相对低的长期债务,本文从中国的制度视角对这一现象进行解释;(7)第一大股东与债务水平之间的关系受法律制度环境的影响.     

资本结构与产品市场竞争之间的交互作用研究

公司代理成本受到资本结构和产品市场竞争的双重影响,资本结构与产品市场竞争之间还具有关联关系.基于2000年～2006年A股上市公司面板数据的实证研究发现,资本结构和产品市场竞争对代理成本的影响是显著的,影响方式随控股股东性质的不同而不同.资本结构与产品市场竞争之间存在交互作用,股权集中度越高,产品市场竞争的隐性激励效果越弱;产品市场竞争越激烈,股权激励的效果越显著,债务融资的负面效应也越大.产品市场竞争与分散型股权结构、股权激励之间是互补的,与控股型股权结构、债务融资之间相互替代.这一结论对于改善中国上市公司,尤其是国有控股上市公司的公司治理结构具有重要的现实意义.     

我国家族上市公司资本结构影响因素实证分析

从获利能力、公司规模、公司成长率、家族因素、股权集中度、股权离散度、区域因素和上市方式等方面对我国146家家族上市公司的资本结构影响因素进行了实证分析.实证结果说明上市方式对资本结构存在显著影响;企业规模与资本结构正相关;经营绩效与资本结构负相关;家族持股比例与资本结构成反比,表明家族企业倾向于保持家族控制权,与债权融资正相关,与股权融资负相关.     

民营上市公司终极股东控制与资本结构决策

以2005年中国269家民营上市公司为样本,实证检验了资本结构决策中存在的终极股东代理问题.研究发现,终极股东的控制权、制衡度和现金流权与受控公司资产负债率显著负相关.这表明,在受控民营上市公司资本结构决策中,终极股东控制权比例和制衡度越高,股权融资给终极股东带来的控制权稀释风险越低,终极股东偏好股权融资;终极股东现金流权比例越低,终级股东承担的债务破产风险越小,终极股东偏好债务融资.研究结论一方面支持资本结构具有公司治理效应,另一方面证实了终极股东在资本结构决策中确实存在主动规避治理效应的动机和行为.     

盈余管理对资本结构的影响--中国上市公司的实证分析

MM定理开创了研究现代企业融资行为和资本结构管理的先河,国外诸多学者研究表明,资产结构、公司规模、非债务税盾、成长能力、公司业绩、财务困境成本等因素影响资本结构的选择,但是上述研究都没有考虑上市公司盈余管理的影响,本文的创新之处在于研究上述影响因素的同时引入盈余管理作为资本结构的解释变量,选取中国上市公司作为样本进行实证分析,得出了中国上市公司盈余管理与资本结构负相关,资产结构与资本结构正相关,公司规模指数与资本结构正相关,非债务税盾与资本结构负相关,公司成长指数与资本结构正相关等结论.     

制药行业上市公司资本结构与研发投入的相关性研究

本文选择现代资本结构理论中代理理论及其衍生理论作为研究基础,通过对我国制药行业上市公司资本结构与研发现状间的相关关系研究,探索代理理论对该行业投资决策的解释能力。研究发现,制药行业短期债务占债务总额比例较大;资产负债率、所有制形式与企业研发强度显著负相关,而债务期限结构的影响却并不显著。     

最佳资本结构、债务期限结构与公司收益的相关性研究

本文选择2003年——2004年非金融类上市公司数据为样本，对我国上市公司的资本结构、债务期限结构与公司收益的相关性进行了实证研究。发现：（1）我国上市公司存在最佳资本结构，在达到最佳资本结构前，每股收益与之正相关，达到最佳资本结构后负相关。（2）短期负债所占比例与公司收益呈显著负相关关系，短期负债所占比例越低，公司收益越高。这为债务期限结构的税收理论提供了证据支持，而与代理理论相悖。（3）资产规模对公司收益有显著影响：资产规模越大，公司收益越高。     

上市公司债务期限结构影响因素研究

中国上市公司负债水平偏低,且债务期限结构不合理,长期负债比重较小.本文在评述代理成本假说、信号传递假说和税收假说的基础上,引入管理防御假说,对中国上市公司的债务期限结构的影响因素进行研究.结果表明,代理成本假说和管理防御假说可以较好地解释债务期限结构;实际税率假说的预期同实际情况相反,实际税率对长期负债的影响是负向的,且较显著;管理者持股对债务期限结构的影响不显著.     

公司治理对代理成本的影响——来自上市公司2008年制造业的数据

代理成本受多种因素的影响,本文分析了公司治理对代理成本的影响。得出结论:第一大股东持股比例与代理成本负相关;股权制衡度与代理成本负相关;管理层持股比例与代理成本关系不显著;董事会规模与代理成本关系不显著;董事会会议次数与代理成本正相关。     

管理层持股比例与公司绩效关系的实证研究--基于中国上市公司的MBO

以我国上市公司中 25 家管理层收购企业为样本,就我国管理层收购与上市公司治理绩效的相关性进行了实证分析,建立了数学模型.研究结果显示,这 25 家管理层收购企业中公司绩效与管理层持股呈非线性的三次方程关系,即当管理层持股比例在 0～7.50% 的范围内,随着管理层持股比例的增加会提高上市公司经营绩效;当管理层持股比例在 7.50%～33.35% 之间时,管理层持股比例的增加会导致管理层对外部股东的利益侵占,增加公司的代理成本,从而表现为上市公司经营绩效与管理层持股比例负相关;而在管理层持股比例大于 33.35% 的情况下,持股比例的增加又会刺激管理者的经营行为,进一步提高上市公司的整体绩效.这一结果证明我国上市公司中实施管理层收购的企业管理层持股与公司绩效呈非单一性关系,对于我国有效地开展上市公司治理、合理地实施管理层收购具有借鉴和指导意义.     

上市公司资本结构影响因素经验研究

本文结合我国上市公司的融资条件、产业演进阶段及独特的股东结构建立了资本结构的三个研究假说并对其进行了检验。研究发现,股权融资与负债之间既有“互补作用”,又有“替代作用”;产业演进和公司战略对长期借款和贸易应付款有显著影响,对短期借款水平没有显著影响;国有股比例和流通股比例对上市公司资本结构和负债期限几乎没有影响,而第一大股东持股比例对短期借款率和总负债率有显著的负向影响。     

从委托理财收益率看上市公司委托代理问题

本文将委托理财收益率作为研究对象,考察了上市公司的委托代理问题.通过研究发现,"可操控现金"与委托理财收益率显著负相关;若给定"可操控现金",大股东持股比例越高的公司其委托理财收益率越高.这一结果说明,"可操控现金"越多,上市公司的委托代理问题越严重;大股东的持股比例越高,其对管理层代理问题的约束力越强.研究还发现国外同类研究常用的"自由现金流"变量不能捕捉这一现象.     

金字塔结构、融资替代与资本结构——来自中国民营上市公司的经验证据

基于对"内部资本市场融资替代效应"的分析,本文以金字塔结构复杂性衡量内部资本市场规模,采用2005年我国270家民营上市公司为样本,实证检验金字塔结构对上市公司资本结构的影响。结果表明,金字塔结构复杂性与上市公司全部非银行借款率、短期非银行借款率显著正相关。这表明金字塔结构越复杂,上市公司越倾向利用内部资本市场提供的非银行借款。研究结论从"内部资本市场融资替代效应"角度解释了我国民营上市公司广泛隶属于金字塔结构的合理性。     

终极所有权结构对资本结构选择的影响——来自中国上市公司的经验证据

本文使用中国非金融上市公司截面数据,应用一系列OLS实证检验终极所有权结构对资本结构选择的影响。研究发现,终极所有权结构确实影响资本结构选择。具体而言:(1)现金流量权与债务水平正相关;(2)控制权与债务水平负相关;(3)控制权和现金流量权的分离度与债务水平负相关;(4)控制权超过现金流量权的公司具有显著低的债务水平;(5)终极控制股东是国有公司的债务水平显著低于终极控制股东是民营等非国有的公司;(6)董事会成员中终极控制股东派出的董事越多的公司具有相对多的债务水平。本文提供的经验证据支持这样的论点——在控制权超过现金流量权的情况下,终极控制股东会利用手中的控制权"掏空"上市公司,股权融资偏好和减少债务融资以摆脱对"隧道"行为约束的效应明显。     

民营上市公司控制类型、多元化经营与企业绩效

本文将2006年度民营上市公司分为直接上市和间接上市两种类型,考察了所有权与控制权分离程度、多元化经营与企业绩效之间的关系。发现间接上市民营公司所有权与控制权分离程度、多元化经营程度均显著高于直接上市民营公司。多元回归结果表明,直接上市民营公司最终控制人金字塔持股和多元化经营对企业绩效没有显著影响;而间接上市民营公司最终控制人所有权与控制权分离程度和多元化程度越高,企业绩效越低,说明代理问题在此类公司比较突出。所有权与控制权分离程度和多元化指标的交互关系也为此提供了进一步的证据。本文的贡献在于对民营上市公司进行了更为细致的分类,并从动机和行为两方面考察了其所导致的经济后果。研究增进了对我国民营上市公司的认识,对理解民营上市公司控制类型以及多元化经营也提供了新的视角。     

我国上市公司投资-现金流敏感度实证研究

运用回归分析和因子分析法,对国内A股上市公司的投资-现金流敏感度及其影响因素进行了实证研究。结果表明:投资-现金流敏感度不能反映公司的融资约束程度,这与一些国内学者的观点不一致;上市公司的投资-现金流敏感度与其盈利能力显著正相关,与其偿债能力显著负相关;民营上市公司的投资-现金流敏感度低于国有上市公司,但其盈利能力也显著低于国有上市公司。因此,民营上市公司较低的投资-现金流敏感度并不表明其融资约束程度也较低;相反,这正说明民营上市公司因受到融资约束而存在投资不足的问题。     

资本结构治理效应:中国上市公司的实证研究

资本结构影响公司治理的结果最终会体现在公司绩效的变化上。本文通过对1992-2004年间我国上市公司资本结构影响公司绩效的实证分析发现:资产主营业务净利润率、经营费用率和资产利用率三个指标比股票价值能更好地解释资本结构对公司绩效的影响;国家股比例对公司绩效的负向影响越来越不显著;法人股比例和负债融资比例对公司绩效有不显著的正向影响等。这些结论表明,完善资本结构是完善我国上市公司治理结构从而提高公司绩效的重要途径之一。     

双重委托代理对上市公司过度投资的影响路径分析——基于异质性双边随机边界模型

使用前沿异质性双边随机边界模型测度我国上市公司过度投资程度,运用结构方程路径分析双重委托代理问题对投资过度的作用机制和具体效应。得出:(1) 我国上市公司过度投资与投资不足并存,其中,代理成本引致的过度投资使投资支出超出其最优水平的31.4%,占样本的42.8%;(2)管理层持股通过自由现金流、债务、股利支付等不同路径影响公司投资,能有效缓解过度投资,而大股东代理通过自由现金流和债务结构加剧投资过度;(3)双重委托代理对公司投资影响的77.38%是通过自由现金流路径实现的,债务路径的贡献率占21.24%,股利路径表现不显著,未能产生显著的约束功效。     

我国上市公司可转债融资选择的实证分析

近年来发行可转债已成为上市公司筹集外部资本的重要融资工具之一。利用Logis- tic回归分析方法检验了公司财务杠杆、成长性、盈利能力、股权结构、公司规模、募集资金规模及行业因素同上市公司在可转债与增发A股选择倾向之间的关系。实证结果发现,可转债融资选择倾向与财务杠杆呈显著负相关,与公司规模呈显著正相关,与公司盈利能力和募集资金规模呈负相关,但显著性水平较低,与公司成长性、第一大股东持股比例以及行业因素无显著相关性。     

民营上市公司集团治理与终极控制人侵占效应分析

本文以民营上市公司为样本,采用2002-2004年的面板数据,针对民营上市公司中普遍存在的集团治理现象,理论分析并实证检验了集团治理的各因素对终极控制人行为的综合影响.研究发现,在集团治理条件下,随着控制权和现金流权偏离程度的增加,终极控制人采取具有侵占效应的行为的激励越强.而上市公司的治理结构能够对这一影响起到调节作用,其中,股权结构中的内部股东集团比例增加会强化侵占效应的激励;董事会结构中外部董事比例的增加会抑制终极控制人的侵占效应行为.本文的经验证据表明,在对民营上市公司集团治理结构加强监管的同时,正确认识外部董事的作用、强化董事会的独立性并完善内部机制能够取到良好的治理效果.