或有可转换债券和管理者薪酬设计

假定公司资本结构包含普通债、或有可转换债券(CoCo)和股权,所有证券的收益来自终止时刻的一次性支付,管理者薪酬由固定工资和或有奖金组成。应用Girsanov定理构造等价鞅测度,获得证券价格的显式解。分析表明:发行CoCo可以显著降低公司破产概率,减少普通债的风险;与经典的固定工资加股权薪酬结构相比,本文设计的薪酬方案更能有效促使管理者控制风险,注重企业长期发展。     

基于可转换债券的薪酬激励和资本结构

假设公司发行可转换债券和普通股，揭示薪酬激励和可转换债券对公司资本结构和管理者的风险转移动机的影响。研究发现，公司最优杠杆与管理者的持股比例呈正相关，与固定薪水呈倒U型关系；管理者的风险转移动机与管理者的持股比例呈正相关，与固定薪水和可转换债券的转换率呈负相关。研究表明，薪酬激励显著地影响了公司资本结构，可转换债券能显著地减弱管理者的风险转移动机，合理的薪酬激励机制能有效地减弱管理者的道德风险。     

或有可转换债券对扩张投资的影响

本文将或有可转换债券引入银行资本结构,在一个动态模型框架下分析其对项目扩张投资时机和股东冒险动机的影响。利用风险中性定价方法给出了股权和或有可转换债券价值的显式解。数量分析表明:通过合理设计或有可转换债券的转换率可以解决Myers(1977)的投资不足问题和股东的风险转移问题,从而向外部投资者传递投资信号,减少信息不对称和委托代理冲突,增加社会福利水平。     

不完全信息下或有资本的定价与债券信用价差研究

本文考虑两类不完全信息:信息滞后和信息不对称,将或有资本引入分析框架,应用风险中性定价原理和最优停时理论,研究公司证券的定价与债券信用价差问题.数值结果表明:或有资本可以显著降低信息滞后情形下的公司破产成本,提高公司总价值,减少社会福利损失;或有资本可以提升股权价值、降低债券的信用价差,增强公司的抗风险能力.进一步研究发现,对于1年期的短期债券而言,或有资本减少信息不对称下债券的信用价差幅度明显大于信息滞后情形.     

管理者特质下的内生化薪酬设计

本文从实物投资的角度,考虑了委托代理下的管理者内生化薪酬问题,研究了管理者特质(乐观和自信)对投资时机和最优薪酬的影响。利用实物期权方法,本文得到了最优薪酬的解析解。研究发现合理的薪酬可以消除股东-管理者之间的委托代理问题。最优股权份额随着管理者的乐观、自信程度增加而减少;最优投资时机随着管理者的乐观、自信程度的增加而降低。同时,乐观自信的管理者更偏向于外部融资。     

两状态变量风险投资项目的投资价值评估模型

鉴于现有的项目价值评估模型都以总体价值作为评估对象,它们不适合于以可转换证券为主要投资工具的风险投资项目的投资价值评估,建立了一个以可转换债券为投资工具的、考虑了利率动态变化影响的两状态变量风险投资项目的投资价值评估模型,并利用币值转换和时间转换方法对所建模型进行了求解.比较静态分析结果表明：风险投资项目的投资价值随着创业企业价值的波动率的增大呈现先减小后增大的特点;利率的波 动率对投资价值的影响与投资期限有关;投资价值随着转换比例、利率与创业企业价值的瞬时相关系数和投资期限的增大而增大.     

可转债与控制权私利下公司投资决策

探究可转债和控制权私利对公司投资决策和代理成本的影响.通过建立实物期权模型,基于均衡定价原理,分析计算了投资期权价值、最优投资策略以及控股股东的代理成本.研究结果表明,相比普通债,可转债能显著地提高控股股东的投资期权价值,但同时降低公司价值.控股股东倾向于利用可转债为公司融资,但从社会福利角度公司更倾向于利用普通债融资.同时,可转债不仅有效地抑制了控股股东的过度投资行为,而且显著地缓解了控股股东与中小投资者之间的代理冲突.     

新型信用担保下的中小企业扩张

利用实物期权方法,在担保换股权下研究中小企业投资和融资问题。给出了公司证券和担保成本的均衡定价;确定了最优扩张时机、最优生产规模和最优融资结构的相互关系;分析了债务担保对扩张时机、投资规模和担保成本的影响。经济分析表明:风险较小时,企业倾向于债务融资;相反,较大的风险会使中小企业减少甚至放弃债务担保。比较静态分析表明:企业收益与市场组合收益的相关性越大,投资越早;与股权扩张的中小企业相比,担保提高了企业的生产规模和公司价值。     

信用担保下的企业最优投资和融资

考虑企业基于混合担保模式筹集投资成本的最优投融资问题.解析地给出了公司证券的价格和担保契约设计参数,解析地给出了企业最优的投资时机和债务融资数量.数值分析表明:混合担保中的年固定担保费比重增加会加快投资并降低债务融资数量;项目波动率的上升会延迟投资,但它对企业债务融资数量和担保公司获得的股权数量具有两种互为相反的影响,企业债务融资数量和担保公司获得的股权数量是项目波动率的凹函数.     

基于Copula双变量模拟的CoCo债券定价

用Copula函数刻画公司股价与核心一级资本比率(core tier 1 ratio,CTR)的相关性,然后通过模拟股价和CTR,建立了或有可转换债券(Co Co)以及带期权条款的或有可转换债券(Co Co Co)的定价模型.并将模型应用于塞浦路斯银行发行的CECS(convertible enhanced capital securities)债券,发现用Copula刻画股价与CTR相关性的定价结果与债券实际价格的差异优于假设两者独立时的结果.最后结合国际上已发行的Co Co和Co Co Co债券的相关条款以及我国银监会对于减记债的基本要求,以交通银行为例设计了中国版的Co Co债券和Co Co Co债券,并依据所给模型对它们进行了数值计算.     

市场间相关证券价格行为的相互影响

应用 Granger因果关系检验方法研究了我国证券市场上相关证券 :同一公司的股票和可转换债券、A股和 B股 ,两者价格行为的相互影响。采用天内交易数据检验的结果表明 ,股票价格对转换债券价格有引导作用 ,而 A股和 B股的价格则有相互引导作用。通过分析有信息交易者的交易行为 ,对此现象进行了解释。     

债务协商下信用违约互换对企业金融策略的影响

引入信用违约互换(CDS)产品和债务协商,建立了非完备信息下企业动态投资模型.采用滤波理论、博弈理论以及动态规划方法解析地得到了企业的股权价值、债务价值以及企业投资阈值和策略性破产阈值,继而探究了CDS对企业金融决策的影响,得到如下结论:与无CDS的企业相比, CDS降低了企业破产风险和债券信用风险溢价,提高了公司总价值,缓解了企业债务积压问题.其次,短期流动性冲击、股东谈判能力的增加及债务期限的减少加剧了企业债务积压问题;而企业债务积压程度与长期偿还能力冲击呈倒“U”型关系.最后, CDS减弱了股东谈判能力对企业债务积压问题的影响程度.     

跳风险下的行为敏感债券及企业资本结构

以公司收益流过程服从双指数跳扩散过程来研究行为敏感债券(Performance-Sensitive Debt,PSD)的价值以及公司最优资本结构问题,运用均衡定价的方法给出了PSD的价值并得到了公司资本价值的解析解。数值分析进一步表明,债务水平、敏感程度和跳风险对最优破产水平、公司价值、资产替代与债务积压等均有显著的影响。PSD能够增加股权价值,并在低债务水平下,普通债券优于PSD能够增加公司价值,但在较高债务水平下,PSD会极大地提高公司价值;跳风险增加了股权价值,降低了最优破产水平以及资产替代水平;在PSD敏感程度较高的情况下,跳风险降低了公司价值与债权价值;此外,PSD能够有效缓解公司债务积压问题。     

自由现金流量假说的新证据:权益筹资与债券筹资

对中国A股上市公司2001～2004年之间202家权益融资事件以及102家债券融资事件的经验分析表明，与国外的资本市场一样，中国权益融资和债券融资也存在”公告效应”。我们的检验结果表明自由现金流量存在代理成本、负债具有“控制机制”而且管理者以往的经营行为也会影响自由现金流量的代理成本。     

上市公司可转换债券价值分析

上市公司发行可转换债券在国外已有相当长的历史,但国内直到2000年才首次出现,。由于可转换债券具有权益资本和债务资本的双重特性,其定价方法比较复杂,本文力图给出一个理论上的定价的基本模型,经过变化可得到文献中提到的不同定价方式。与此同时,本文采用蒙特卡罗模拟和有限差分数值算法,给国内可转债设计的两个条款－回款条款和回赎条款定价,并分析了可转债各部分在其总价值中占的比重,指出：回售条款对投资价值贡献很小,得在不利情况出现时,却可能使发行人风险很大。     

或有可转债对银行资本结构及其价值的影响——基于触发点差异的研究

以债转股概率刻画或有可转债(Contingent Convertible Bonds,CoCos)的触发点,建立了一个基于不同触发点CoCos的银行最优资本结构模型,内生地获得了用CoCos替代直接债务融资时的最优股权价值、银行价值、最优投资风险和最优债务融资额,弥补了CoCos相关研究较少考虑最优资本结构和融资限制问题的不足。模型分析和模拟结果表明:①CoCos替代直接债务融资会导致银行最优杆杠率和投资风险的增加,且当触发点处于最高水平时达到最大;②CoCos替代直接债务融资使最优股权价值增加,但若债转股概率过高,债权价值可能会大幅减少,从而损害银行价值。     

基于改进SVM的可转换债券价值分析与套期保值

针对可转换债券价值影响因素的复杂性,采用改进的样本加权支持向量机(SVM)模型,分析可转换债券价值,并确定套期保值比率。基于指数权重函数,经过改进的支持向量机既考虑了指数权重函数所蕴涵的时间折现意义,又同时兼顾了每个样本在原时间序列中的重要性(即所包含的信息量),较好地适应了金融数据非线性、非平稳、高噪声等特性,从而有效处理了可转换债券价值影响因素之间的相互联系。实证分析表明,无论是模型鲁棒性还是套期保值效率,基于改进SVM的可转换债券套期保值方法都优于其他模型。     

含重置条款的或有可转债路径分解式定价

为了解决或有可转债在长期没有进行债转股的情况下,可能会出现的由于发行方无力支付高额息票而被迫对债券进行赎回的问题,设计了一种包含重置条款的或有可转债。首先,通过对债券存续期内标的股票价格可能发生的路径进行分解,分析了此类条款下债券价值的路径依赖特征;在此基础上,进一步确定了回售边界以及债券价值。通过数值分析得出,本文设计的或有可转债的价值低于相同参数下的不含任何附加条款的或有可转债的价值,并且条款的可用性与目前市场上普遍存在的可赎回或有可转债相比存在一定的优势。敏感度分析结果显示,债券价值与股价年波动率之间呈负相关关系,与修正条款执行日之间呈正相关关系,因而宜根据对未来市场风险的预测来选取适当的条款执行日。     

投资机会与股权结构对公司财务政策的影响

用2001～2005年4927家中国上市公司作为研究样本,本文检验了公司投资机会和股权结构对财务政策选择的影响.实证结果表明:在控制了公司资产规模和盈利水平下,中国上市公司的资本结构和股利政策与其投资机会显著负相关,与股权集中度正相关;公司对高级管理者的现金补偿与投资机会正相关,与股权集中度负相关.同时,有证据表明,少数大股东联盟可以有效降低公司代理成本.     

基于融资约束的投资时机与债务规模

研究了融资约束模式下的中小企业投资时机和融资规模。利用风险中性定价方法给出了公司债券、股权、公司价值和担保成本定价的显式解;确定了投资时机与债务规模的函数关系;解释了担保换股权融资模式的优势。数值分析结果表明：投资触发水平随融资规模先减后增呈U型变化;被担保的公司价值大于股权融资的公司价值。随着风险的增大,两价值之差越来越小。比较静态分析也表明,担保换股权使得公司价值增加,投资被加速。